8月4日，中国证监会发布了《上市公司员工持股计划管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》），这意味着中国上市公司员工持股计划即将开闸。

　　通览《暂行办法》，感觉更多的是一种福利和投资计划，而不是强化员工参与公司治理的计划，对于员工持股计划实施后可能出现的公司治理变化和矛盾，该办法并无明晰的解决方案。以下几个问题需要引起关注：

　　（1）员工可否请求召开临时股东大会对抗董事会或高管的决策

　　根据《公司法》，“单独或者合计持有公司百分之十以上股份的股东请求时”，董事会应该负责召集临时股东大会。而根据《暂行办法》，“上市公司全部有效的员工持股计划所持有股票总数累计不得超过股本总额的10%”，该比例“不包括员工在公司首发上市前获得的股份、通过二级市场自行购买的股份及通过股权激励获得的股份”。很显然，员工持股比例是很容易超过10%的，员工个人甚至也可能持有较多股份。

　　在员工持股超过10%的情况下，假如董事会或公司高管作出了某项决策，而员工认为该项决策违反了自己的意志，侵害了自己的权益，那么此时员工是否可以召集临时股东大会推翻该项决策，或者罢免公司高管。当这种情况出现时，高管作为管理者，员工作为被管理者，高管是否会压制员工的维权行动，比如施以解雇威胁？董事会作为临时股东大会的召集者，它是否会响应员工提出的请求？如果员工作为被管理者难以左右公司决策，或者董事会根本不理会员工请求，那么作为股东的员工，其权益又当如何维护，其投资风险如何规避？

　　同样，反过来，如果一些员工，尤其是一些持有较多股份的员工总是以投资者（委托者或资本所有者）自居，那么作为代理人的高管又当如何体现自己的管理权威？

　　（2）员工持股是否有可能导致更大范围的内幕交易

　　 内幕交易可以获得巨额利益，但相对于发达国家，目前中国惩治内幕交易的法律环境比较宽松。比如美国有《内幕交易处罚法》（1984年）、《内幕交易及证券欺诈制裁法》（1988年）和《公众公司会计改革及投资者保护法案》（即SOX法案，2002年）等规范内幕交易的法律，对内幕交易者的惩罚既有高额的“民事罚款”（3倍于“违法所得”或“避免损失”的罚款），又有严厉的“行政罚款”（不管有无“利润所得”，一概予以罚款）和“刑事处罚”（最高可监禁25年），“三罚”齐下，内幕交易的成本之高令人生畏，使得内部人不敢轻举妄动。

　　根据《暂行办法》，员工持股计划的参加对象为公司员工，包括管理层人员。在法律环境比较宽松，从而内幕交易成本比较低的情况下，员工持股，尤其是管理者持股，无疑大大增加了内幕交易的可能性，扩大了内幕交易的范围。如果没有相应的配套法律制度，盲目推行员工持股，可能会对资本市场规范运作造成更大的危害。

　　（3）员工是否会集体变现

　　根据《暂行办法》，“每次实施员工持股计划，其所购股票的持股期限不得低于36个月”。这意味着，持股超过3年，员工可以抛售手中股票实现变现。由于股东（包括作为股东的员工）大都是短视的，假如3年过后，大量员工同时变现，则可能导致公司股价走低，而更重要的是，可能导致恶意收购者介入，轻者影响公司控制权的稳定，重者可能导致公司控制权转移。当然，公司控制权转移并非坏事。如果是由于公司经营不善导致大量员工同时变现，进而导致公司控制权变更，则对现任经营者是一种惩罚，会促使公司进入良性发展轨道。不过，由于中国资本市场、经理人市场和法律制度的缺陷，也可能导致事与愿违的结果，最终对公司发展和全体员工利益造成负面影响。

　　另外，由于劳动力市场越来越活跃，员工流动也越来越频繁。员工持股计划实施后，可能会出现这样的现象，即一些员工尽管持有本公司股票不足3年，但可以通过辞职来实现变现。目前一些实施股票期权或限制性股票的公司，就发生过很多管理者辞职套现的现象，不能不说是深刻的教训。员工也不会“脱俗”，如果相应的制度没有跟上，员工辞职套现的可能性是很大的。

　　（4）员工收益依赖于分红还是股票溢价

　　中国绝大部分上市公司投资者的收益不是来自于分红，而是股票溢价，这是投资者成为“投机者”而不是“理性投资者”的重要原因。由于依赖于股票溢价不能使投资者获得长期的和稳定的收益，投资风险过大，因此，这也构成股市长期低迷的重要原因。尽管2011年中国证监会开始强调分红，但迄今为止仍没有相应的制度出台。目前出台员工持股计划其实有激活股市的意图，但仅仅满足于激活股市是远远不够的。只有通过保证投资者（包括员工）获得长期的、稳定的收益的制度安排，从而激励投资者能够长期持有股票，即成为“安定股东”，才能使员工持股计划成为有效的制度安排。

　　总之，实施员工持股计划需要考虑更多的配套制度安排。