年薪虚股制：非上市公司的激励设计

　　年薪虚股制：非上市公司的激励设计

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　　从当代西方国家的实践来看，股票期权制无疑是一种好的激励机制，它能有效地实现对经理人员的长期激励和监督，促使代理人和委托人的利益趋于一致，有效地降低了代理成本。但目前在我国，大多数公司都没有上市，其股票并没有市值，也不能通过股票市场变现而获利，期权收益与风险以及期权转让等衍生品更无从谈起。而且，非上市公司的资产流动性差，资产和人力资本的投入并没有科学的市场定价，缺乏对未来的应有预期。换句话说，非上市企业缺乏实施股票期权激励机制的条件。但是，对大多数的非上市公司来说，又必须找到一种新的激励机制，以实现对企业高级管理人员的有效激励。因此，探讨非上市公司的激励机制问题，在目前就显得尤为重要。为此，本文在借鉴各种激励机制的基础上，提出了一种非上市公司新的激励方式——年薪虚股制。

　　年薪虚股制的理论线索

　　企业家虽然不是企业物质资本的所有者，但他们拥有管理企业的素质和能力，可为企业的生产与经营提供特殊的人力资本，这种人力资本对现代企业的生存和发展是极为重要的。企业家是企业发展规划、内部管理制度、投资方案和利润分配方案等重大问题的决策者和组织实施者。企业家人力资本是一种稀缺资源，它的稀缺性在于其自身生存周期较长、培养成本较高。企业经营者很多，但真正能够成为企业家的则为数不多。企业家由于具有这种特殊的人力资本，使得他们在现代企业制度中获得了不同于一般人力资源的权、责、利，他们掌握着企业的经营决策权，担负着企业资本增值的责任，其所得利益也应该与其人力资本的价值相对称。

　　企业家作为特殊的人力资本的所有者，有权获得与其人力资本价值相称的产权收益和回报。体现在企业家应获得尽量多的剩余索取权，更多地表现在企业家参与企业剩余利润的分享上。同时，激励机制的设计也是极为关键的，因为它关系到企业家人力资本投资的未来方向和强度。

　　就现实经济生活来说，年薪制与股权类激励机制是让企业家参与企业剩余利润分配的重要形式，但两种制度设计都有其侧重点。年薪制较完整客观地反映了企业家的工作绩效，在工资关系上突出了企业家人力资本的重要性，但它只考虑了企业的年度收益，侧重于对企业家的短期业绩激励。而股权类激励机制，通过一系列的制度设计，有效地将经理人员的利益和委托人的利益结合在一起，促使其长期恪尽职守，稳健经营，有利于对企业家的长期激励。对于非上市公司来说，由于其股票不能上市流通，一般的股权类激励机制并不能发挥其作用，但实际操作中可以通过一种变通的方式——虚拟股份制来对经营者进行长期激励。

　　年薪虚股制的具体设计

　　这种新的制度设计，是将企业家年薪中利润分享报酬的一部分以现金的形式支付给企业家，而将其余部分转化为虚拟股份，这种股份应规定一定的持有期限，到期后一次或分批以现金形式兑现。虚拟股份制不同于一般的虚股制，主要有以下两点：

　　一是引入了期货交易中的保证金制度。通过一定的杠杆效应，可成倍放大激励强度。在该种激励机制下，企业高级管理人员从利润中获得的当期奖金滞后兑现，最终兑现的数量与今后几年经营业绩的好坏直接相关，并且被成倍的放大。高级管理人员可以因经营业绩的高速增长而在将来获得巨额奖金，也可以因经营业绩的下降而赔光当时的奖金，甚至更多。正反激励的同时存在，使高级管理人员所面临的压力增大。

　　二是选用了关键的财务指标代替股票作为激励的基础。由于非上市企业的股票不能流通，以股票作为激励的基础，股票的折股价和变现价如何确定不易把握，常用的净资产定价法也不一定合适，因为资产质量有时差别很大。而选用关键的财务指标来作为激励的基础，则能有效地解决这个问题。

　　这种激励制度的具体设计如下：

　　1、年薪虚股制的设计思路。

　　在现实的经济生活中，传统的企业家的年薪收入由薪金收入和利润分享两部分组成，即I=αβπ，式中α为按劳分配的年固定薪金，π是利润指标，β是经理人员的分享系数。α的大小主要决定于以下因素：第一，受企业家市场的供求状况影响，在很大程度上取决于企业家的边际生产力；第二，受企业家机会成本(如接受教育和培训所花费的支出及因此而损失的机会收入)的影响；第三，受经营管理活动复杂程度和风险程度的影响；第四，还应该考虑到“高薪养廉”的需要。利润指标π，依据企业自身情况主要有三种选择：第一，π可指当年实际利润或者是当年实际利润超过计划利润的部分；第二，π可指利润总额或者是指利润与去年相比的增加额；第三，π也可以是相对数，即利润率，这个利润率可以是资金利润率或者是销售收入利润率。分享系数β的大小决定于企业家对利润的边际贡献。β的确定也有三种选择：第一，由企业所有者根据企业的具体情况决定；第二，由同行业企业家竞争来决定，在同行业内部实行统一的β；第三，由全社会企业家竞争来决定，这时β就是社会平均的企业家分享系数，决定于企业家的管理劳动对利润的社会平均贡献。

　　在此基础上，我们引入新的指标i，即企业高级管理人员从利润中所获得的现金收入比率。对于这一指标，应确定一个下限，以保证对经理人员一定的激励程度，在此基础上还应考虑企业所处的不同行业、经理人员的自身资历以及经理人员同委托人的协商结果。这样，企业高级管理人员当期所获取的现金收入为I’=iβπ1+α，转化为虚拟股份的现金收入额为(1－i)βπ1。

　　2、年薪虚股制中股份的设计。

　　(1)虚拟股份的标的物。可选择某一关键的财务指标作为虚拟股份的标的物，一般可选用净资产收益率，也可根据企业的实际情况选用其他的财务指标或者若干个财务指标的加权综合。所选用的财务指标必须是一个相对量指标，以保持不同年份的可比性。为消除财务指标非常波动和人为操纵的影响，可以平均值作为激励的结算依据。

　　(2)虚拟股份的价值。若以净资产收益率为标的物，则应先设定1个百分点的价格，例如每点3000元，然后乘以净资产收益率，所得即为一份虚拟股份的价值。若以其它财务指标为标的，计算方法同样可以如此。假定一份虚股的价值为χ1，则在没有保证金购买的情况下，高层管理人员所能购买到的股份数为(1－i)／βπ1 /χ1。其中π1为当期利润指标，χ1为当期每份股份价值。

　　(3)虚拟股份的保证金。保证金比率的制定具有极其重要的意义，因为它直接决定着激励程度的大小。保证金比率过小，未来所能带来的收益较小，同样，可能带来的损失也就较小，则激励程度较小；保证金比率过大，未来所能带来的收益就可能较大，同样，可能带来的损失也就较大，则激励程度就较大。保证金比率的制定，可在保持一定激励程度的前提下，由经理人员自己的意愿决定。在决定了保证金比率后，股份价值乘以该比率，所得就是每份股份所应交纳的保证金。初始保证金从当期利润奖金中扣除，它就等于当期利润奖金中扣除现金收入后剩余部分，即(1－i)βπ1。维持保证金可从下期奖金中扣除，下期奖金(1－i)βπ2中剩余的部分再转化为虚拟股份。若保证金比率为g，则高层管理人员当期所能购买到的股份数为(1－i)βπ1／gχ1。

　　(4)虚拟股份的购买价。一般可以当前的财务指标数值或当期数值与前几个会计年度此指标的加权平均值作为高级管理人员买入虚拟股份的依据，也可以高于这一数值，但不能低于。

　　(5)虚拟股份的变现。变现期限可规定为三年左右，不宜太短。根据虚拟股份购入期限的不同，到期后分批变现。

　　(6)投机行为的预防。由于虚股激励中杠杆效应的存在，个别的高级管理人员可能会专门投机于虚股激励方案，人为操纵各种财务会计指标，以获取暴利，而不把精力放在经营管理上。由此，要在激励方案的设计上尽可能做到详细完备，同时，要制定有关的处罚规定，对这种投机行为进行严惩。

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