华帝股份:管理层激励力度超强

　　华帝股份首次推行管理层激励,我们简单测算其激励幅度:公司董事长、总裁及3名副总裁2008年度报酬总额为109万元,今年奖金的提取上限为90-115万元,相当于高管薪酬普遍增长83%-106%,激励力度很强。

　　公司业绩符合我们年初判断的见底回升趋势,不过,三季度业绩迅速复苏,超出我们的预计。

　　房地产成交量推动收入增长。三季度收入同比增长10.3%,显示公司已经在一定程度上克服了华南地区价格体系破坏带来的大幅下滑,同时显著受益于公司主要市场华东与华南等地的房地产成交量提升。华东与华南作为国内最发达的地区,厨房产品销售与房地产成交的相关性较强,预计今年持续较高的房地产成交量有望持续推动公司近两年的收入增长。从行业数据看,燃气灶与吸油烟机1-7月产量略微增长,下半年有望加速。

　　成本降低同时推新品和促销加强,三季度综合毛利率同比提升3.5个百分点,成为业绩增长的最关键动力。

　　费用控制加强,营业管理费用率同比下降2.6个百分点。公司去年赞助奥运费用较高,今年比较注重市场宣传的投入产出比,终端促销有所加强,电视广告有所收缩,整体上投入产出比显著改善。

　　..华帝燃气灶与吸油烟机仍然属于国内一线品牌,市场份额稳居前三。根据中怡康数据,华帝燃气灶与吸油烟机的市场份额自二季度起有所提升;根据慧聪邓白氏分区域研究,华帝在华北、东北和西南等地市场占有率较高。

　　近两年促销的效果比广告投入直接有效可控,不过未来长期市场份额仍需要广告来维系,尤其对于一线城市。

　　三四季度是厨房产品传统旺季,历年四季度收入尤其高。去年四季度收入基数较低,同时上半年较高的房地产成交量直接推动四季度厨房产品销售,我们判断公司四季度收入增速可能进一步提升;受益于毛利率提升与费用控制,四季度净利润与三季度至少可以持平,公司全年净利润达到2000万元以上应无问题。受益于房地产成交量增长与毛利率提升,明年旺季利润有望继续增长,同时上半年淡季扭亏为盈也可以期待。

　　管理层激励或在良好趋势上再添动力。三季度公司净利率达4.1%,在02-04年曾经出现过,但近年来大幅下降,与市场竞争激烈有关。我们判断未来管理层激励力度将随着业绩增长幅度而变化,净利润率趋势拐点有望出现:

　　08年-0.8%是最低点,今年有望回升至1.4%左右,未来有望继续回升到3%左右的水平,这可能是近期公司市场表现较好的主要原因。我们调高公司09-10年EPS至0.12元与0.29元,盈利弹性较大,持续关注。